En un chiste irlandés, un turista perdido en un paisaje campestre pregunta a un habitante local como llegar a Dublín. El irlandés piensa seriamente en la pregunta y mira al extranjero perdido y, al cabo de un buen rato, responde: “Es complicado, yo que usted no empezaría desde aquí.” Lo mismo sucede con la mayoría de las reestructuraciones de la deuda soberana pero, ¿siempre tiene que ser así? Los retrasos son un riesgo con las peores de las consecuencias; la clave está en emprender una acción temprana y decisiva.
En Buenos Aires, a finales de 2001, la devaluación y el impago se habían convertido casi en sinónimos. Se sostenía que el impago era imposible sin una devaluación, y viceversa. Se decía que en el caso de impago, los bancos argentinos estaban tan expuestos al sector público (21% de los activos totales en septiembre de 2001) que sus balances se verían perjudicados; por consiguiente, el Banco Central tendría que rescatarlos imprimiendo dinero, lo que volvería ingobernable el régimen de convertibilidad entonces en vigor. Sin embargo, justo un año o dos antes de la crisis, la exposición de los bancos a la deuda publica era limitada y el sistema bancario se consideraba un pilar de fortaleza.
Desde luego, si se pensaba que el problema de Argentina era la competitividad y no un problema fiscal, el impago no era una solución. Cline presenta un metaanálisis útil y cita 12 estudios con diferentes visiones que apoyan la frase de otro irlandés, el dramaturgo Bernard Shaw, según el cual aunque se pusieran uno junto al otro a todos los economistas del país se seguiría sin llegar a una conclusión. En retrospectiva (¡una visión que siempre es 20-20!), si Argentina hubiera reestructurado antes y mantenido el régimen de convertibilidad un año o más aproximadamente, los precios en aumento de la soja y de los productos primarios, que provocaron una “crisis alimentaria” a mediados de la década del 2000 y luego conocieron un auge hasta 2011, seguramente habrían erradicado los problemas de competitividad.
En el caso de Grecia, aunque podamos especular sobre los motivos, en 2010 la Troika liderada por las autoridades europeas declaró que un impago griego dentro de la zona euro era imposible; los países de la zona euro sencillamente no podían hacer algo así. Sin embargo, al igual que las olas que el Rey Canuto no pudo detener, la aritmética demostró ser abrumadora y sólo dos años más tarde se produjo una gran reestructuración. El primer acuerdo parecía epitomizar el eslogan “demasiado poco demasiado tarde”, y si bien la segunda reestructuración se produjo con unos recortes importantes, era evidente que no bastaba para solucionar el problema de la deuda de Grecia. A lo largo de los últimos cinco años, el futuro de la deuda de Grecia, los bancos griegos y la moneda han llegado a estar totalmente entrelazados.
¿Cuáles son las lecciones en este caso? La deuda y el dinero no son lo mismo pero si se deja que un problema de deuda se agrave, el peligro es recesión, disminución de la demanda de crédito privado, debilitamiento de los balances de los bancos ,y un gobierno que se financia cada vez más utilizando esos bancos (que están regulados por ese mismo gobierno y, por lo tanto, no se pueden negar), y el futuro de la deuda y del sistema bancario se convierten prácticamente en uno solo. Esta versión está apoyada por una nutrida evidencia empírica. Sin embargo, desafortunadamente, este particular problema compartido desde luego no está solucionado; más bien se ha amplificado muchas veces. En la medida en que los bancos y la deuda están más entrelazados, lo mismo ocurre con el futuro de la moneda, lo cual genera el espectro de la inestabilidad monetaria con su amenaza endémica para el sustento -con frecuencia, de los más vulnerables. La lección consiste no en retrasar sino en reestructurar de manera más oportuna antes de que el agujero se vuelva demasiado profundo.
Puede que en este sentido Puerto Rico abra nuevos caminos. El Gobernador del territorio de Estados Unidos ha declarado que no se pueden pagar todas las deudas de la isla. Puerto Rico está plenamente dolarizado y pertenece al Segundo Distrito del Sistema de la Reserva Federal (la New York Fed.) y los bancos portorriqueños están cubiertos por un seguro de depósitos de Estados Unidos gestionado por la FDIC. Los bancos parecen estar en buenas condiciones y, en febrero, Moody’s confirmó las calificaciones de los tres primeros a pesar de lo que consideraba una alta probabilidad de reestructuración de la deuda de la Commonwealth. Se supone que la FDIC vigila de cerca los bancos para asegurar que su exposición no aumente. Además, si se niega el acceso a la Commonwealth a esta fuente de liquidez puede que se fuerce una reestructuración oportuna. Dicho esto, todavía hay que resolver algunos problemas delicados. La estructura de la deuda es compleja, hay numerosos instrumentos de deuda emitidos por diversas agencias y algunas respaldadas por fuentes de ingresos particulares. Y luego está la complejidad legal de ser un territorio y no un estado, no completamente soberano. Sin embargo, puede que finalmente tengamos un argumento con el potencial para demostrar que la deuda y el dinero no son lo mismo, que una reestructuración de la deuda en una unión monetaria no sólo es viable sino también puede tener éxito para reanudar el crecimiento si se adoptan medidas decisivas y oportunas.
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Por @AndyPowell_IDB
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