Cuando el endeudamiento externo para financiar la inversión se vuelve riesgoso

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El mundo está lleno de personas que nunca ahorran, que gastan a manos llenas y que, de un día para otro, se dan cuenta de que han agotado sus tarjetas de crédito y deben recortar gastos en su estilo de vida e incluso en las inversiones a largo plazo, como la educación de sus hijos. Con los países ocurre algo similar. Los países que no ahorran lo suficiente y financian la inversión con préstamos del exterior pueden sufrir catástrofes cuando sus acreedores deciden que han llegado al límite. Cuando esos países tienen que hacer recortes, millones de personas sufren.

Depender de grandes cantidades de préstamos externos es un asunto delicado. Recurrir a los préstamos del exterior para financiar buenas oportunidades de inversión cuando no hay suficiente financiamiento interno puede ser útil. Sin embargo, la fórmula tiene un límite. Un consenso no escrito sostiene que un déficit de cuenta corriente -la diferencia entre la inversión y la tasa de ahorro interna- superior al 4% del PIB es riesgoso.

¿Qué hay en esa cifra mágica del 4%? En un estudio del BID, Barry Eichengreen, Ugo Panizza y yo hemos intentado desvelarlo. Hemos analizado 210 episodios de déficit de cuenta corriente persistentes en decenas de países desarrollados y en vías de desarrollo que oscilan entre más del 4% del PIB hasta más del 10% entre 1970 y 2013. Los países que experimentan estos déficits, según hemos comprobado, pueden alcanzar tasas de crecimiento que superan el promedio durante cuatro o cinco años. Sin embargo, los riesgos de que los inversores extranjeros se retiren y provoquen una grave crisis interna aumentan significativamente a medida que transcurre el tiempo y que ese porcentaje crece. El resultado es que, en términos de crecimiento, la ventaja de tener altos niveles de financiamiento externo se pierde absolutamente después de cinco años y se vuelve negativa después de 20.

Nuestra investigación arrojó escasa evidencia para apoyar ideas que son moneda común. Una de estas, por ejemplo, es que en presencia de mercados de capital que funcionan bien, los países que utilizan la deuda externa para aumentar su stock de capital se enriquecen y superan sus déficits. Al contrario, descubrimos que los grandes prestatarios tienden a ver que su crédito se acaba bruscamente. Sus déficits desaparecen no porque son más ricos sino porque tienen que realizar importantes ajustes, a menudo acompañados de una recesión. Las excepciones son países muy pobres como los del África subsahariana, que con frecuencia tienen grandes déficit de cuenta corriente que superan el 10%. Estos países tienden a financiar sus déficits con flujos públicos más estables, como los que provienen del Estado o de los bancos multilaterales.

La idea de que grandes montos de financiamiento externo estimulan la compra de equipos y maquinaria que provoca un crecimiento más rápido también parece errada. Los países con déficit de cuenta corriente de grandes magnitudes importan entre el 4% y el 7% menos de maquinaria en relación con el PIB que aquellos que no dependen tanto del endeudamiento externo. Pareciera que la deuda que proviene de déficits grandes y persistentes se orienta con más frecuencia a financiar el consumo que a inversiones productivas.

A finales de los años noventa, la mayor parte de América Latina sufrió graves problemas cuando las crisis financieras en Asia y Rusia provocaron una retirada de los inversores extranjeros. Primero México y, posteriormente, otros países de América Latina sufrieron drásticas salidas de capital de miles de millones de dólares. Los bancos quebraron. Las empresas cerraron, el desempleo aumentó y la pobreza se agudizó cuando gran parte de la región sufrió una recesión.

Aunque no siempre son tan severos, las decenas de casos de déficits de cuenta corriente persistentes que estudiamos siguen un patrón similar. Un shock político o económico asusta a los inversores extranjeros y los lleva a dejar de extender préstamos e incluso a desprenderse de sus activos domésticos en lo que se conoce como paradas súbitas. Obligado a acabar con su déficit de cuenta corriente, el país reduce la inversión y el consumo, e incluso puede verse obligado a devaluar su moneda. Se instala la recesión y aumenta el costo de pagar la deuda denominada en moneda extranjera, lo que provoca las bancarrotas e incluso aumenta la desaceleración de más inversiones.

En pocas palabras, los déficit de cuenta corriente rara vez acaban felizmente. Aunque los países a menudo consiguen arrastrar déficits de 6%, 8% e incluso 10% del PIB durante años, al final tienen que pagar la factura, provocando graves daños incluso después de que han tenido que sufrir una recesión y eliminado el déficit. El mantra que hay que recordar es el ahorro. Como se señalaba en un reciente estudio del BID sobre América Latina y el Caribe, lo que se requiere para promover el ahorro es una combinación de políticas públicas que estimulen directamente el ahorro, como aquellas relacionadas con la política fiscal y las pensiones, junto con políticas que funcionen indirectamente eliminando los obstáculos que frenan dicho ahorro. Al final, el ahorro interno, y no el financiamiento externo, constituye el pilar más importante en una estrategia de inversión sostenible. Creer lo contrario equivale a jugar con fuego.

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El Autor

Eduardo Cavallo

Eduardo Cavallo

Eduardo Cavallo es actualmente economista investigador del Departamento de Investigación del Banco Interamericano de Desarrollo (BID) en Washington DC. Antes de reincorporarse al BID, Eduardo era vicepresidente y economista principal para América Latina de Goldman Sachs en Nueva York. Eduardo estuvo incorporado al BID como economista de investigación entre 2006 y 2010. Anteriormente, se desempeñó como investigador en el Centro para el Desarrollo Internacional (CID), investigador visitante en el Banco de la Reserva Federal de Atlanta y miembro del cuerpo docente del programa de verano de la Escuela de Gobierno John F. Kennedy. En Argentina, fue cofundador de la Fundación Grupo Innova. Sus intereses de investigación se centran en los campos de las finanzas internacionales y de la macroeconomía, con énfasis en América Latina. Ha publicado en varias revistas académicas y es coeditor del libro del BID “Dealing with an International Credit Crunch: Policy Responses to Sudden Stops in Latin America” (Lidiar con una restricción del crédito a nivel internacional: políticas de respuesta a paradas súbitas en América Latina). Tiene un doctorado en Políticas Públicas, una maestría en Políticas Públicas de la Universidad de Harvard y una licenciatura en Economía de la Universidad de San Andrés (UdeSA), en Buenos Aires, Argentina.

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